블랙스톤의 비상장공모리츠_BREIT

 

#1. 요즘 블랙스톤의 이 펀드가 왜 자꾸 언급되고 있냐면..

바로 이거 때문이다.

22년 10월말에 "처음으로" 첫 자금유출이 발생했다는 거. 7억달러 순유출(약 9,300억원)됐다고 한다. 

그리고 원래 개인인 고액자산가(High net worth)들을 위해 설정한 펀드라는 점을 크게 부각시켰는데, 최근(23년 1월) 모 기관(대학 기금)이 구원투수로 자금투입을 했다는 이야기가 있다.  

 

http://news.einfomax.co.kr/news/articleView.html?idxno=4243762 source : http://news.einfomax.co.kr/news/articleView.html?idxno=4243762

 

7억달러 순유출? 즉 신규 투자금 유입보다 환매를 통한 현금유출이 더 많았다는 의미이다. 

 

BREIT는 2022.10월말 기준 NAV는 69bn이고, 2022.12월말 기준의 10-K공시 NAV는 68.5bn(한화 약 85조원, krw/usd = 1,250원 기준)짜리 초대형 펀드이다.

source : prospectus dated Feb 25, 2022

 

2017년도에 이 펀드가 설정될 때부터 워낙 히트를 치기도 했고, 국내에서도 부동산 사모펀드들에 대한 세제혜택이 줄어들고, 공모리츠들이 막 출시되기 시작하던 2019년도에는 운용사 실무자들도 공모펀드 한번 만들어볼까? 하는 고민들을 했었다.

 

모 조각투자회사 대표님도 이런 HNW를 대상으로, 자금조달을 툴로 가는게 맞을 지도 모르겠다는 언급을 하기도 했다. (10만원 50만원 투자하는 개인투자자들이 의미없다는게 아니라, 클로징을 하기위해서 그렇게 돈을 모아서는 끝이 없기도 하고, 실제 의미있는 active user 특성이 기존에 조각투자로 기대했던 user 특성과 다르기 때문이라고도 했다.)

 

이렇게 유관 업계에 종사하는 사람들이라면, 벤치마크로 생각해 봄 직할 정도로 상징하는 바도 많은 펀드였다. 

그러던 유명 운용사의 유명펀드에서 순유출이 발생했다. 

펀드의 자금 순유출이 왜? 무슨 의미인가? 펀드의 기본 구조 때문이다. 

 

#2. BREIT 전략, 구조 : 자금 순유출이 뉴스가 된 이유.

아래의 내용들은 BREIT 홈페이지와 SEC filing에 근거한 내용들이다. (marketing presentatiom, prospectus, shareholder letters, annual reports)

 

BREIT의 투자전략은 간단하다. high-conviction.

high conviction style은 보통 high-quality blue-chip investment를 의미한다.

기업금융으로 치면 시장점유율이 높고, 경쟁력 있는 포지션을 갖춘 회사를 의미하고,

동시에 펀드매니저의 역량으로 직접 stock-picking을 해서 향후 몇년간은 높은 퍼포먼스를 낼 것을 기대하는 투자스타일을 말한다. (유퀴즈 출연 시민분 왈, 조세호보다는 유재석이라는 의미)

 

투자대상은 안정화된 상업용부동산이고, 대출에 최대 20%, 에쿼티에 80%투자한다는 계획이다. 투자지역은 미국내 메트로폴리탄이다. marketing presentation에서는 위의 사진처럼 담백하게 표현했지만, 미국내 5천개가 넘는 부동산을 소유하고 있고 유명 리조트와 카지노를 보유하고 있는 어마한 펀드이다. 

 

펀드의 구조는 비상장, 영속형, 회사형(REIT)이고, 투자(subscription)과 distribution(배당)은 한달에 한번, 레버리지 수준은 moderate라고 표현하고 있는데, 2022.09.30일 기준 BREIT의 전체 레버리지 비율이 46%이고, 이중에 고정금리가 87%, 만기는 많이 남아있다고 한다. (그냥 long duration이라고만 표현, 정확히 얼마인지는 숫자로 표현하지 않음.)

 

미국에 많은 상장리츠와 가장 구별되는 부분이 비상장. non-listed 즉 NOT publicly traded라는 부분이다.

투자를 하고 싶어도 블랙스톤을 통해서만 한달에 한번 자금납입이 가능하고, exit을 할때에도 주식시장에서 시가로 거래하는게 아니라 블랙스톤이 산출하는 nav(환매청구 전월 마지막날의 nav)로 블랙스톤의 repurchase가 유일한 exit방법이라는 의미이다.

 

이 펀드는 설립이후 계속해서 투자대기자금이 쌓여있었기 때문에 자금 순유출이 뉴스가 된 것이다.

투자대기자금이 늘 쌓여있었다는 것은 블라인드 펀드의 드라이파우더처럼 적정한 투자건이 있을때에 (본인들이 필요한때에) capital call처럼 할 수 있었다는 의미로, 그만큼 돈 싸들고와서 기다리면서 투자를 했다는 말이다.

 

BREIT는 애초에 영속형 비상장이기 때문에 환매도 다 계획이 있다. 

정책적으로 환매에 응하는 기준을 정해 놓은 것이다. 한달에 2%, 한분기에 5%를 넘지 않는 것이다. 

 

근데, 이번에 뉴스가 계속 나오는 이유도.

작년도 4사분기 중의 환매청구가 원래 가이드라인이었던 2%, 5%를 넘었기 때문에 "이사회 결정에 따라" 분기5%를 충족시키는 선으로 환매를 해주었다는 것이다. 즉, 환매를 제한했다는 것 때문이다.

 

이는 이사회 결정이었고, 원칙적인 환매계획을 넘어서는 환매청구에 응하는 것은

- 회사의 유동성에 부담을 주어 전체 펀드에 부정적인 영향을 줄수 있기 때문이기도 하고, 

- 환매에 응하는 것보다 liquid asset in real property에 투자하는게 더 주주 이익에 부합하는 것이라는 판단을 했다.

- 더 나가서, 주주이익에 부합한다면 환매 계획(한달에 2%, 분기에 5%)을 변경할 수도 있다는 것이다. 

- 그리고 기준을 넘어서는 환매청구분은 pro rata로 환매를 해주겠다는 것이다. 

 

source : PROSPECTUS DATED FEBRUARY 25, 2022  (10-K SEC filing as well)

 

10K 공시에 따르면, 22년 4사분기에 환매해준 내역은 아래와 같다고 한다. 

11월에 원래 환매계획인 2%, 5%를 넘어서는 환매청구가 들어왔기 때문에, 11월에는 환매청구분의 43%만 환매를 해주었고, 12월에는 4%만. 분기 5%를 딱 맞추는 선까지만 환매를 해주었다고 한다. 

대충 12월말 기준 total nav(68.5bn)의 5% 치면, 작년 4사분기에만 3.425bn 환매를 해줬다는 거다. 1,250원씩 치면 약 4조2천억. 블랙스톤은 사이즈도 다르다 달라. 

 

 

#3. 그럼, 환매에 응하지 않는건 그렇다 쳐도, 환매해줄라고 하면 돈은 있는가?는 한번 확인해 보자. 

2022.12월말 기준 현금흐름표 상, subscription in advance가 1,746mn에서 208mn으로 많이 줄기도 했고, 

repurchase of common stock은 전년 대비 9.6배가량 증가했다. 

소제목 그대로, 환매를 해주지 않는다는 이사회 결정이야 그렇다 쳐도, 환매를 해줄라고 하면, 돈은 있는가? 

보유한 자산을 팔지 않고도 환매에 응할 수 있는가 말이다. 보유 현금, 신규투자금 유입 추이, 다른 credit line 한도가 얼마나 되는지 말이다.

뉴스에서 언급한 mgm 지분을 팔았다느니 하는건, 당장에 환매에 대응할 돈이 없어서 판게 아니다. 원래 계획된 투자활동이었지. 또 당연하게도 대출에 투자하는게 나쁜것도 아니다. 환매자금을 확보하기 위해 대출 자산을 팔아야 한다면, 보유 대출이 어떤 구성인건지가 중요한거지.  

 

일단, 10K에서 경영진은 이렇게 말하고 있다. 

표로 정리하면, 아래와 같다. 

당장 꺼내쓸수있는 현금이 2.0bn, 여기에 마이너스통장같은 RCF에서 꺼내쓸수 있는 돈이 9.9bn 있다는 거고, 

추가적인 현금조달은 운영현금흐름, 보유한 부동산으로 부터 조달할 수 있는 추가 대출가능금액, 보유한 투자자산 매각 이렇게 3가지 대안이 있다는거. 그리고 설정이후 유치한 투자금 규모를 언급하면서, 자신감을 드러내고 있다. 

1) Liquidity
제한없이 사용할 수 있는 현금	2.0bn	2023.03.16기준
미인출 RCF 잔액	9.9bn	2023.03.16 기준
2) Capital Resources
운영현금흐름	2.7bn
보유 부동산으로부터 추가대출	98.7bn	2022.12.31기준 레버리지 비율 48%
보유중인 대출투자 매각	9.7bn
3) 신규 투자금 유치	?	최초 설정 이후로 71.9bn의 투자금유치

경영진 말이 맞다면, 단기자금조달이 가능한 현금과 RCF만해도 상당한 금액이다. 

 

*이거 쓰다가 보니까 너무 길어졌다. 이번 아티클도 너무 긴데, 세개 정도로 나누어 쓸껄 그랬다.  

다음번 글에서 추가자금조달 가능 원천들에 대해서 자세히 설명해 보자, RCF는 뭐고, 보유 부동산들은 어떤 걸 가지고 있는데, 어떤 특성들이 있는지, 보유한 대출자산은 크레딧은 있는건지 등등

 

#4. BREIT 펀드런? 노노. 언제든 사고팔수 있는 개방형 펀드야 말로 펀드런의 주역일수도

 

국내에 팔린 다른 재간접펀드들 중에 비상장공모펀드들은 이런 환매계획을 가진 펀드들이 많았다. 일반적인 조건이라는 말이다. 적어도 부동산 부문에서는.  

만기가 다된 프로젝트 펀드들은 연장하면서 들고 있을 수 밖에 없을 것이고. 

 

오히려 펀드런이라면, 개방형 펀드가 문제이다. 

다만, 미국이고 우리나리고 상장된 리츠 주가는.. 뭐. 그러하다.  

원래 배당을 목적으로 하는 것이니까, 꾸준히 사모은다 생각하면, 주가하락 = 배당수익률 상승이라 생각하면. 나는 개인적으로는 괜찮다 보는데. 

주가를 무시할 수 없는 회사 입장에서는 참으로 곤란한 노릇이기도 하고,

대부분의 한국투자자들은 자본차익을 바라고 거래를 하니까. 뭐. 더 말할 내용이 없다. 그러하다. 

 

BREIT의 유동성조달 능력과 보유자산에 대해서나 좀 들여다 보자. 

to be continued.!

<끝>