부동산금융실무_ Arbitrage로 Triple Net Lease를 해석하기

 

 

이 시각은 이번주에 읽던 책의 한 부분에서 시작되었다. 

이 책은 SAC capital이라는 글로벌 갑부 스티브코언이 만든 회사와 스티브코언에 대한 내부자거래 스캔들? 범죄를 수사하는 다큐?이다. 드라마 빌리언즈의 모델이 되었다고도 한다. 책의 내용은 주식거래와 관련한 이야기들이라 부동산금융관련 이야기는 전혀 나오지 않는데. 딱 한 단락에서 이야기되었는데, 그 관점이 내게는 독특했다. 

 

NNN Lease를 주식 트레이딩을 하는 사람들 입장에서 보면, arbitrage 로 읽히는구나! 

 

 

1. 본문의 내용은 아래와 같다. 

 

 

실라 코하카, 블랙엣지(Black Edge), 2018.06.22

 

P. 216

앨버슨 주식거래는 인정하지만 앨버슨은 오래전부터 인수되리란 소문이 돈 기업이고, 자신은 이 회사 주식을 6개월간 사고팔았다. 앨버슨 주식을 매입하기전에 작성한 재무분석자료도 갖고 있었다. 앨버슨이 보유한 부동산 자산가치가 시가총액보다도 높았다. 이런 재무분석은 자신의 특기였다.

홀랜더는 메릴랜드에서 아버지를 도와 "트리플넷 리스 triple net lease)라는 임대차 차익거래방법을 개발했다. 그들은 아웃백 스테이크하우스 같은 레스토랑 체인점이나 월그린같은 식료품 체인점이 입점한 부동산을 매입한 다음 해당 체인점에 부동산을 임대했다. 임대차계약방식은 체인점이 세금과 각종 유지비용을 부담하는 대신 일반적인 임대차계액보다 저렴한 임대료를 내도록 했다. 홀랜더 부자는 낮은 임대료를 받아도 저렴하게 부동산 매입에 필요한 자금을 조달 할 수 있었기 때문에 충분한 차익을 남겼다. 이 전략은 투자자가 해당지역의 사정과 부동산 시장을 잘 이해하고 있을 때 효과적이었다. 

 

 

2. 그럼, 차익거래 arbitrage는 무엇이냐. 

단순 검색만 해보아도, 주식거래와 관련한 교육자료들이 넘쳐난다. 

 

 

구글의 정의가 가장 직관적이어서, 그 말을 따오자면, 

양 시장간의 가격차이가 발생하는 틈을 이용해 빠르게 거래를 마침으로서 무위험초과수익을 얻을 수 있다는게 요지이다. 

 

 

3. 그럼 트리플넷리스에 차익거래의 요소를 적용시켜보자. 

 

1) 가격의 차이가 발생하는 두개의 시장은 어디, 어디를 얘기하는 거고, 무슨 가격의 격차가 발생하는가?

→ 임대인과 임차인의 금리차이가 핵심. 

 

2) 임차인은 nnn lease라해도 임대료를 깎아주는 할인액과 추가로 부담하게 되는 관련비용(재산세, 보험료, 유지관리비)이 원래 지불하던 임대료보다 저렴해야 하는거 아닌가? 

→  맞다. 

예를들어 5년의 임대차계약에 임대료 120인것을, nnn lease로 지출총액이 115원(임대료 105+추가비용 10) 은 되게 만들어주어야 거래가 성립한다. 

 

3) 그럼 임대인은 임차인이 납부하는 임대료가 줄어드니, 부동산의 가치도 줄어드는 것 아닌가? (싸게 임대를 주느니, 공실로 둔다는 사람들도 있던데, 이게 맞는 얘기인가?)

→ 현저하게 저렴한 임대료를 받으면, 건물의 수익성이 떨어지니, 수익가치도 떨어진다고 볼수 있겠지만,

본디 아비트리지 거래는 격차가 큰 시장에 베팅하는게 하니라, 작은 격차에 큰 자금을 베팅해서 수익을 얻는 거래가 본질이다.

(격차가 크게 발생하는 차이는 차익거래가 성립하기 어려운 다른 요인이 있게 마련이기때문에 무위험거래라고 할 수 없다)

 

따라서 임대료 할인액을 주고서라도 임대인 = 건물 매수인이 이익을 볼 요인이 있어야 한다. 

 

4) 그게 뭔데? 

→ 거래를 제안하는 쪽은 임대인이면서 동시에 건물의 매수인이기때문에, 

첫번째 이익은 건물 매수에 필요한 자금 조달총액이 줄어드는 장점 (조달해온 자금의 돈값, 즉 이자비용이 세이브 된다)

두번째 이익은 건물의 순수한 수익차이뿐아니라, 업사이드가 가능한 건물이라는 판단이 있어야 한다. 

(즉, 당장은 손에쥐는 이익이 미미해도, 추후에  capital gain을 얻을 수 있느냐 하는 점이다. 무위험수익률인 기준금리가 하락해서 부동산 가격이 올라간다던지, 지역의 전반적인 수급불균형이 예상된다던지,  도시성장과 같은 지역전반의 가격상승이 예상된다던지 하는 부동산적인 관점 말이다.)

 

 

5) 그러면 임차인이 차익이 발생하는 두개의 시장이 존재한다는 사실을 알게되는데. 임차인이 직접 부동산을 매입하면 되는거 아닌가? 

→ 맞다. 

주식의 차익거래도 베이직하게는 현물과 선물시장의 가격 격차를 활용하는 것이라, 그 틈이 발생하면 빠르게 거래를 해야 한다. 실제로 무위험 차익이라면, 시기루처럼 곧 사라지기 때문이다. 

 

(시장에 대한 정보와 참여자가 제한적이던 옛날에는 돈을 벌 수 있었다. 근데 지금은 수많은 투자자들, 발전된 거래 시스템, 거의 모든 정보가 실시간으로 오픈되기때문에, 개인이 누구보다 빠르게 조용히 돈을 벌기가 쉽지않다.  

또한 작은 틈새에 큰 베팅을 하는 방식으로 돈을 벌기때문에, 개인투자자에게 지속가능한 사업모델은 아니다. 그래서 기관은 신경쓰지않고, 자동으로 거래할 수 있는 프로그램 매매를 하는 것이다. 기계적으로 하기 위해서. ) 

 

 

이걸 상업용부동산의 매매시장에 대입하면, 임차인이 매수를 하면서 nnn  lease를 체결하면 된다.

그러면 총 임대비용을 낮추고, 추후의 capital gain도 도모할 수 있게 되니까. 

이렇게 출발한게 Sales & Lease Back 거래이다. 

 

 

다만, 현재에는 진성매각 (true sale)로 인정받고, 장부에서 book off되려면, 재매입에 대한 옵션이 없어야 하기때문에 (회계기준) 때문에, S&LB거래 유인이 많이 줄기는 했다. 특히 우리나라에서 지난 10년동안은. 

어지간히 유동성이 필요한거나 사옥인 경우가 아니라면. 

 

부동산은 여전히, 시장정보가 동시에 모두에게 공표되지 않는 폐쇄적 시장이고, 당연하게도 기본적으로 주식 현물/선물보다 거래에 시간이 소요되는 래깅타임이 존재하기 때문에 크레딧 좋은 임차인이 사용하는 건물은 여전히 아비트리지 기회가 있다고 볼수도 있다. 

 

다시 고금리, 고환율의 시기기 오니, 모든 세상이 양극화된다. 

돈이 없어서 당장의 현금유동성을 목적으로 하는 S&LB거래가 있을수도 있고, 

임대인/임차인의 금리격차를 활용하는 abtriage성격의 S&LS 거래가 있을수도 있을것 같다. 

 

 

 

부동산임대방식을 차익거래 방식으로 해석하는 관점은 새로웠다!

새로운 시선을 마주하는건 언제나 즐겁지!

오늘도 이만 끝!